财讯：加大生猪养殖规模，龙大肉食静待花开？

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龙大肉食形成了生猪屠宰业务的全产业链布局，蓝润集团作为第一大股东进入龙大肉食，为龙大肉食的迅速扩张提供了推动力。

1 .投资逻辑

1 .生猪出栏量不断恢复，屠宰领域的边际价格改善，收益性上升。

2 .政策推进屠宰领域的集中化，龙大肉食是屠宰领域市作为第三上市企业，可以期待巨大的利润。

3 .龙大肉食猪养殖业扩大，改善龙大肉食的利益水平。

4、蓝润集团建设500万头商品猪养殖和450万头屠宰项目，龙大肉食有优先收购权，有望实现快速增长。

乐观的预测是，龙大肉食具有3年1倍的潜力，但风险相对较多，建议引起关注。

风险因素:库存下跌风险、资金不足风险、猪养殖规模小于预期，收益性低于预期。

2、企业介绍

2.1企业新闻

龙大肉食是最早从事猪养殖、屠宰和肉制品加工的企业，年上市，目前已形成了饲料—猪养殖—屠宰—肉制品加工—销售和进口贸易为一体的全产业链经营模式。

2.2股东结构和股权激励

龙大肉食现在的实际控股公司是蓝润集团，蓝润集团共有龙大肉食的29.92%的所有权。 蓝润集团成立于1997年，是专注于实业快速发展的综合类运营集团，拥有肉类养殖加工、供应链服务、房地产服务等多产业，多次名列中国公司500强，实力雄厚。

根据公告，蓝润集团在该项目建设期完成，满足注入上市企业的条件时，龙大肉食对项目拥有优先收购权，龙大肉食也暂时放弃项目，保存其优先购买权，将企业规模

2.3企业收益分解

龙大肉食近年来收益迅速增加，-2019年cagr为40.88%。 毛利率呈逐年减少趋势，首先是生猪出栏量减少，企业价格上涨所致。 而且龙大肉食收入的第一来源是屠宰领域的产物冷冻生肉和冷冻肉。

3 .屠宰区域的拆除

屠宰领域作为生猪养殖的下游公司，生猪供给的出栏量规模决定了直接屠宰规模。 农业部的数据显示，6月份能繁殖的母猪生存栏在17个月内首次比上年增加。 而且，中国猪生存栏和仔猪供给量连续5个月持续回升，猪生存栏量的恢复会使屠宰规模整体上升，给屠宰企业带来较低的边际价格和利润空之间的上涨。

政策加快了屠宰领域中小企业的出清，推进了市场的集中化。 国家对环境保护的要求越来越高，2019年农业农村部发布了3436家合法合规屠宰公司(与动物检验验证系统有关)，从年1月1日开始与动物检疫说明电子验证系统无关的生猪屠宰公司将发布动物产品检疫说明

我国屠宰领域机械化率低，机械化有未来快速发展的趋势。 现在中国依然以手工屠宰为主，70%左右的猪依然以手工解决，但机械化解决的比例为10%，将来机械化解决必然成为大趋势，部分公司明确，头部公司是其先进的

屠宰领域市场集中度低，头部公司受益于集中化浪潮。 相对于丹麦cr5的91%和美国cr5的61%，中国屠宰领域的集中度处于极低的位置，头部公司的成长空之间巨大，随着集中化呈现较大的趋势，头部公司在这个过程中有望获得较大的利益。

4 .企业业务的分解

如上文所述，龙大肉食冷冻生肉和冷冻肉是企业自我屠宰业务的输出产品，因此本文将龙大肉食主营业务分为屠宰、对外贸易和肉制品三类。

4.1拆除屠宰业务

龙大肉食猪养殖规模不断扩大，有望带动企业屠宰业整体收益性的上升。 2019年龙大肉食猪饲养栏量仅为25.29万头，主要用于内部屠宰厂，少量对外销售。 另外，龙大肉食年发行可转债主要用于安丘50万头生猪的生产能力建设。

龙大肉食屠宰领域的市占有率第三，有望从市场集中化中获益。 龙大肉食猪宰杀量-2019年cagr为40.2%，该市占有率2019年达到0.92%，排名第三，有望在市场集中化的浪潮中大幅度受益。 而且，龙大肉食毛利率在2019年大幅下降，主要系统的猪供给方大幅下降，收购价格增加，随着猪养殖供给方的恢复，企业拥有的猪屠宰规模上升，期待提高龙大肉食在屠宰领域的收益性

4.1.1解冻鲜肉业务的解体

龙大肉食冷冻生肉2019年收益占57%，是企业的主要收益来源。 2019年的cagr达到了34.12%，2019年的yoy达到了79.74%，但2019年龙大肉食的总利润率大幅下降。 主要是冷冻生肉产品受到国家定价政策、客户负担能力等因素的影响，龙大肉食的售价调整比猪的购买价格相对滞后，因此猪的购买价格还在继续。

本文乐观地预测生猪养殖不断恢复，给予冷冻生肉/2021/2022年增速分别为40%/30%/20%，其收益分别为134/174/209亿元，总利润率分别为1.5%/3%/。

4.1.2冷冻肉业务

龙大肉食冷冻肉所占比例有下降的趋势，2019年所占比例比较少的是8.79%。 -2019年的cagr为24.12%，其增长率有增加的趋势。 从龙大肉食的粗利率来看，粗利率以15%为中心上下变动。 另外，冷冻肉的毛利率随着生猪价格的下降，收益性下降。

根据历史表现，本文乐观预测:冷冻肉/2021/2022年增长率分别为25%/40%/60%，其收益分别为18/25/41亿元，毛利率分别为11%/7%/8%。

4.2进口贸易模式

龙大肉食进口贸易由年7月以后新成立的控股企业和盛杰进行，/2019年龙大肉食进口贸易收益分别为16.23/49.14亿元，实现了大幅增长。 而从其毛利率来看，国内猪供给明显不足，猪价格长期维持高位，企业2019年进口贸易毛利率为7.75%。

龙大肉食进口业务模式主要有背靠背和自主采购对外销售两种模式，相对于企业内销不到10%。 在自主采购对外销售模式下，龙大肉食管理层根据国内市场价格动向的预测，选择合适的时机采购，在国内销售。 在这种模式下，一般合同签订后或货物到达港口后3~7天内，企业需要进行现金结算或发货，资金诉求大，龙大肉食需要承担价格动向评价错误导致库存下跌的风险。

随着国内生猪出栏量的恢复，2~3年内国内生猪价格将保持相对低位，进口贸易的数量和利润空之间将大幅压缩。 据此，本文乐观地估计其/2021/2022年进口贸易收益分别为30.32/18.29/18亿元，毛利率为8%/6%/4%。

4.3肉制品

龙大肉食的肉制品收益呈现持续增加的态势，毛利率稳定在25%左右，但在总收益中所占比例正在下降，2019年只有4.19%。 2019年肉制品收益7.05亿元，收益增长率35.58%，实现了快速增长。 主要是因为2019年龙大肉食新云南福照企业的1万吨产能不断释放，其肉制品的毛利率比较稳定，徘徊在25%左右。

龙大肉食现在肉制品年生产能力5万吨，与百胜集团(肯德基、披萨帽)、阿香米线等有长时间的合作关系，收益能力稳定。 龙大肉食现在依靠其产业链的特点，以饮食oem市场为中心布局，现在与百胜集团的真挚努力、永和大王等知名餐饮公司建立了长时间的合作关系，龙大肉食可以在维持稳定收益的同时开拓新市场

随着猪供给的恢复，本文基于其肉制品收益增长率的周期性变化，龙大肉食的/2021/2022年肉制品收益增长率分别为25%/18%/15%，其收益分别为8.81/10.39/11.54亿元，其毛利润

5、财务分解

5.1债务偿还能力的分解

年复一年后，龙大肉食不断收购扩展生产能力，龙大肉食资产负债率大幅提高，其资产负债率达到59.42%，偿债能力相对下降，而且企业的速度比率也迅速下降，这是企业的进口贸易业务迅速

5.2获利能力的分解

龙大肉食的净资产收益率相对稳定，以10%左右变动，但分割后，第一是权益乘数上升引起的，显示出财务风险增大，其纯利率有下降的趋势，龙大肉食的收益性

5.3费用分解

龙大肉食期间的费用率呈现出不断下降的趋势，说明企业的费用管理能力很强。 从分割来看，财务费用率因资产负债率的上升而上升。 另外，龙大肉食的管理费用率和销售费用率处于相对较低的位置，说明企业的费用管理能力比较强。

5.4收益质量分解

龙大肉食的现金收入比始终维持在110%以上，说明企业收益质量良好。 而且，从年开始龙大肉食的各账大幅度增加，预付款账大于应付账款，预付账大于应收账款，主要是进口贸易业务的大幅度增加，说明对上游的话语权相对较弱，对下游的话语权相对较强。

5.5库存分解

龙大肉食的库存周转水平处于领域平均水平，龙大肉食在2019年库存大幅上升，首先猪肉价格持续上涨，增加冷冻肉的存储量，如果冷冻肉能顺利销售，将给龙大肉食带来业绩上的增长。

6 .评价值的分解

根据龙大肉食各业务的收益预测，乐观预测中龙大肉食/2021/2022年的企业收益分别为134/174/209亿元，股价预测分别为13/15/20元，3年内可以增长1倍，但在乐观预测条件下。

综上所述，龙大肉食作为国内猪屠宰领域市占有率第三大公司，随着猪出栏量的恢复，期待着边际价格的改善，在乐观预测下具有3年1倍的潜力，但其风险因素不明确，需要持续关注。